黑石收购SOHO中国背后传递了哪些信号？

2021-8-13 作者：艾问人物来源：iAsk Media

8月6日晚间，SOHO中国发布公告表示，要约方（黑石）已于3日收到通知，中国市场监督管理总局已对要约方根据《中国反垄断法》提交的申报正式立案审查。公告称，尽管该申报已获正式立案，要约方及SOHO中国仍可能被要求提供进一步信息及材料供监管机构审查。

（图源：SOHO中国公告）

对此，网友对此拍手叫好并表示，这意味着黑石集团收购SOHO中国一事要黄，“潘石屹这回是跑不了”。但据目前多家媒体报道，专家分析称，此次中国市场监管总局对该收购案进行立案调查，只是两家公司在大宗并购交易中的正常流程，并不意味着收购案的成败。

两个月前的6月16日，SOHO中国发布公告称，黑石发出全面收购要约，投资SOHO中国以取得其控股权，收购价格为5港元/股，最高付出金额为236.58亿港元。交易完成后，SOHO中国现有控股股东将保留9%的股权。SOHO中国将继续在香港证券交易所上市。同时黑石计划保持SOHO中国现有主营业务和管理团队。而现有控股股东也将继续调动专业和资源优势，支持SOHO中国的业务发展。

（图源：截自SOHO中国官方微信）

自2014年起，潘石屹对SOHO中国开启“大甩卖”模式，频繁出售SOHO中国资产，而这被解读为潘石屹在房地产领域的“大撤退”，此次收购案，被看作是这场大撤退的终章。

有人说他精明势利，也有人说他只是做了一个商人会做的选择。抛开对潘石屹道德层面的评判，光从商业层面看，本文试图通过梳理黑石集团对SOHO中国的收购案过程，探索黑石集团和SOHO中国潘石屹这场并购交易背后的动因和传递出的信号。

潘石屹为什么撤？

公开资料显示，SOHO中国于1995年由潘石屹张欣夫妇成立，是在中国知名的商写物业开发运营商，现持有并管理130万平方米商业物业。

梳理SOHO中国的发展历程发现，SOHO中国在历史上有过两次重要的战略转型。

2005年，SOHO中国从最早的住宅开发转型为商写开发+销售，通过收购北京烂尾商写物业进行改造后散售的方式，SOHO中国迅速崛起，其打造的北京第一座SOHO项目——SOHO现代城曾在1999年和2000年连续成为北京市单体项目销售冠军。

之后随着北京出台禁止物业散售政策，2012年，SOHO中国开始转型，从销售转向自持模式。在这一模式下，SOHO中国的收入来源从销售收入为主转为以租金收入为主。

从2014年起，潘石屹开始售卖SOHO中国资产，并在此后7年在这条路上一路狂奔，据不完全统计，在2014年-2019年，潘石屹累计7次卖出了SOHO中国的不同资产。到2019年10月，市场传出SOHO中国将北京和上海的八套物业（也就是SOHO中国“八大金刚”）打包卖掉，但未找到买家。

（图源：易简财经报道）

由于售出过于频繁，潘石屹的这种“清仓式出售”行为，也被解读为“要彻底从房地产市场撤退”的信号。据媒体不完全统计，从2014开始，SOHO中国陆续通过出售资产累计套现超过350亿元。

2007年，SOHO中国在香港上市，募资128.6亿港元，上市首日收盘，涨幅15%，总市值高达487亿港元。还创下了当年亚洲最大商业产IPO纪录，一时风头无两。如今，SOHO中国的市值距当初已经相去甚远，这意味着，SOHO中国上市以来，不仅没有给投资者创造回报，投资者财富还有所折损。截至发稿，《艾问人物》(iask-media.com)注意到，SOHO中国的股价为3.36港元/股，市值为174.70亿港元。

而从SOHO中国的营收来看，据中达证券研报数据，虽然2014年起，SOHO中国租金收入增加超过了3倍，但SOHO中国的整体营收情况却开始出现“断崖式下跌”。数据显示，SOHO中国营收历史上最高为2010年的182.15亿元，到2014年该数据却跌破百亿，且在近几年均未超过20亿元。到2018年，SOHO中国营业收入已经缩水至17.21亿元。

不难看出，SOHO中国营收分水岭，是从2014年开启“甩卖”模式后。留着物业吃租金它不香吗？潘石屹为什么在甩卖路上一路狂奔？

答案在租金回报率。潘石屹曾在接受媒体采访时候吐槽道：“中国的租金回报率我都不好意思说”。“在北京这样的城市，SOHO中国的租金回报率不到3%，但银行贷款的资金成本超过了4%，这几乎是地产业最低的资金成本，这就意味着全年的物业经营仍然会亏损2%，这个生意怎么做呢？”

2017年，潘石屹曾表示，SOHO中国有两个项目是不会出售的，“外滩SOHO是一个，位置太重要了；望京SOHO不能销售，太漂亮了，我很喜欢”。然而在2019年10月传出的潘石屹欲打包出售的SOHO中国“八大金刚”中，这两个项目就在其中。

潘石屹对SOHO中国转型并在此后出售资产的同时，也不再买入国内项目。但与此同时也不断地在海外购置资产。据媒体报道梳理，2011年，潘石屹花7亿美元买下了纽约曼哈顿广场旁的港务局长途巴士站办公大楼。2012年又花了6亿美元收购了曼哈顿公园大道广场49%股权。2013年，潘石屹的妻子张欣联手巴西Safra家族，以14亿美元收购了美国通用汽车大厦40%股权。而夫妇二人的长子在英国的房地产公司也于同期拿下了当地多个地产项目。此外，天眼查信息显示，2019年12月18日至2020年1月14日，在短短不到1个月的时间里，潘石屹先后注册了7家公司，注册资本从150万元至2亿元不等，而股东均为境外公司。

于是，“别让潘石屹跑了”的声音也开始甚嚣尘上。

黑石集团为什么追？

回看黑石集团对SOHO中国的这起收购事件，可谓是一波三折。

2020年3月，有消息传出，黑石集团与SOHO中国就后者私有化进行谈判，当时黑石集团提出私有化报价为6港元/股，交易价值40亿美元。不过据媒体报道，受疫情影响，SOHO中国前景不明，该交易一度陷入停滞。

2021年6月，SOHO中国发布公告称，黑石发出全面收购要约，投资SOHO中国以取得其控股权，收购价格为5港元/股，最高付出金额为236.58亿港元（约合30亿美元）。交易完成后，SOHO中国现有控股股东将保留9%的股权。若收购成功，这意味着，SOHO中国的潘石屹时代将宣告结束。

值得一提的是，相比1年前双方洽谈，此次交易价格已经打了个七五折。有人说，黑石集团这是捡了个大便宜。

不过也有人表示疑问，黑石集团看上了SOHO中国的什么呢？

在SOHO中国6月发布的公告中是这样说的：黑石对中国经济发展充满信心，希望寻找机会扩大在中国的投资。

这并非虚话。艾问人物(iask-media.com)了解到，近几年，黑石资本在中国房地产领域动作频频，已经多次布局投资物流仓储和城市购物中心。

据报道梳理，2018年12月，黑石集团以12亿美元收购新加坡丰树集团在上海的商业项目上海怡丰城及其相邻办公大楼；次年春天，以4.8亿美元的价格收购了塔博曼旗下三家购物中心50%的股权，接着又连续将香港国际建投和上海长泰广场收入囊中。

疫情之后，黑石布局节奏加快：2020年10月，黑石正式接手融创旗下上海香溢花园三期第四栋项目，总价12亿元；11月又启动了对富力地产旗下广州国际机场富力综合物流园项目的收购计划，并于今年1月份正式签署协议，交易总作价为11亿美元（约合人民币71亿元）。

据统计，到目前为止，黑石在中国的物流布局已经覆盖23个城市，面积达到5300万平方英尺。

据《艾问人物》(iask-media.com)了解，黑石集团高级董事总经理王天兵曾在2018年7月接受媒体采访时表示，黑石集团重点关注全球的物流地产，而中国虽然已经拥有众多电商巨头、开发商都布局了物流仓储，但从供需关系来看，中国依然有很多仓储面积需求，这意味着未来租金仍有上涨空间。

公开资料显示，黑石集团成立于1985年，总部设在美国纽约，主要业务包括房地产、私募股权、对冲基金解决方案和私募信贷，是目前全球规模最大的私募股权投资机构。2021年第一季度财报数据显示，目前目前黑石集团管理的总资产规模已超6488亿美元（约合人民币超4万亿元），新募集资金规模达到1108亿美元，居全球之首。

黑石集团在业内还被称为“地产之王”。1991年黑石集团开始组建房地产投资团队，目前已经发展成为世界上最大的房地产投资管理团队之一。

资料显示，在全球私募地产投资领域权威媒体PERE（Private Equity Real Estate）公布的2020年全球私募地产机构排名100强榜单中，黑石不动产基金在2020年募集资金总额649.3亿美元，位列榜首。

梳理黑石集团与中国市场的渊源发现，在过去十多年里，黑石集团一直是中国物业的积极投资者，在中国拥有约600万平方米的物业。若交易达成，此次收购或将成为黑石在亚洲最大一笔地产投资。

万通集团创始人冯仑曾就黑石集团收购SOHO中国的事件发表观点，并拆解了黑石集团的投资逻辑。

据冯仑分析，黑石集团的投资逻辑就是“找差”，也就是去找到低于资产估值的公司，而这差距越大，其股票价值和资产价格的差异越大，“比如说，一家地产公司，现在的市值是 1000 亿，但是它的物业价值，可能有 2000 亿，它就有可能成为黑石投资的目标”，而买完物业后，黑石集团会有两个方向，一是“拧毛巾”，二是做交易。

他进一步分析，由于股票价值和资产价格之间的差比较大，“拧毛巾”后估值会更高，“假定说这个资产包里有 10 栋楼，10 栋楼的价格和股票价格的差可能是一倍，「拧毛巾」以后差就变成两倍了，于是它卖掉 5 栋楼就结束了，剩下的都是赚的，对黑石来说，这种方法也是一个投资方式”；而作为一个具有金融性质的投资基金，未来也可能会把其中的一些物业拿来卖掉。

在黑石集团过往的房地产投资手笔中，最负盛名的莫过于2007年6月交易的希尔顿酒店集团。

2006年，黑石集团通过杠杆交易私有化希尔顿酒店集团，随后2008年，金融危机接踵而至，黑石几乎损失全部60亿美元的自有投资。行业低谷期，黑石开启对希尔顿的“修复”和运营，到2013年12月，希尔顿在纽交所上市，创下酒店类企业上市融资的最大规模记录。到2018年黑石集团全部清仓完毕时，获利超140亿美元，堪称史上最赚钱的一笔房地产投资。

而此次黑石集团收购SOHO中国，有声音表示，黑石集团或许会故技重施，再次“化腐朽为神奇”。

参考文章：

1、《黑石收购SOHO中国图谋的是什么？》，新金融

2、《冯仑首谈SOHO中国收购案：黑石永远在“找差”》，冯仑风马牛

3、《解码黑石：另类资管之王押注全球》，泽平宏观